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事件：公司发布 2022 年年报，2022 年公司实现营业收入 146.75 亿元，同比+14.94%；公司实现归母净利润 4.11 亿元，同比+51.44%。其中 22Q4 营收达36.81 亿元，同比+6.31%，环比-4.19%；归母净利润为 0.75 亿元，同比-9.48%，环比-49.24%，业绩符合预期。

高分子材料业务实现量利齐升，高压绝缘料价格具备弹性。2022 年公司电力产品、通信产品、高分子材料、贸易服务及其他分别实现营收85.03/10.62/46.54/4.56 亿元，分别同比+10.28%/+22.39%/+23.55%/+7.97%；各项业务毛利率分别为11.96%/16.75%/15.42%/16.24%，同比-0.19/+1.64/+2.61/-7.44pct。高压电缆绝缘料需求高增，价格具备弹性，毛利率同比提升。

激励业绩考核目标明确，提升员工积极性。4 月17 日万马发布限制性股票激励计划，计划授予股票数量总额1035 万股，其中首次授予919.20 万股，预留授予115.80 万股，首次授予价格为5.10 元/股。本次授予的激励对象包括董事长、总经理、副总经理在内的185 人。本计划的限售期分三期，分别为授予登记完成后的24/36/48 个月，占比分别为30%/30%/40%。2023-2025 年主要考核目标为23-25 年扣非归母净利润不低于3.30/3.69/4.07 亿元。

公司股权激励发布后进一步提升员工积极性，激发管理活力。

高压电缆绝缘料龙头企业，有望实现进口替代。公司所生产的高压绝缘材料技术壁垒高，盈利能力强，22 年公司绝缘料国内市占率稳居第一。公司目前和万华化学合资投建60 万吨产能，新产能预计成本可下降6-7%，盈利弹性大。目前220kV 公司海缆绝缘料正在验证，有望实现突破。随产能及技术提升，公司有望实现高压陆缆海缆绝缘料进口替代，低压绝缘料实现出口替代。

投资建议：预计公司23-25 年实现归母净利润6.80/8.53/12.20 亿元，同比+65.7%/+25.4%/+42.9%，EPS 为0.66/0.82/1.18 元，维持“买入”评级。

风险提示：产能建设进度不及预期；电线电缆行业需求不及预期等。